紫光古汉：价格倒挂问题有望解决
类别：公司研究 机构：方正证券股份有限公司 研究员：刘亚明 日期：2013-11-29 1、 渠道控货、大输液业务及非经常损益影响近期业绩 公司前三季度营业收入为2.26亿元，较上年同期减15.01%；归属于母公司所有者的净利润为102.91万元，较上年同期减98.14%；基本每股收益为0.0046元，较上年同期减98.14%。业绩下滑主要受古汉养生精控货的影响，另外，去年处理南岳制药股权带来1亿元的非经常性投资收益。 2、 古汉养生精有望在市场终端提价。 该品种配方是在马王堆出土的养生方基础上精选而成，在省内已经销售30多年，拥有良好的口碑，但由于最高零售价和出厂价之间的利润空间不高，终端经销商销售动力不足，仅作为“眼球产品”销售。 该品种一直执行2002年制定的最高零售限价，而产品成本上涨严重影响了公司品种的盈利空间和市场开拓的积极性。根据湖南省物价局5月15日公示，最高零售价30支装规格从68元提价到99元，提价幅度45.6%，12支装提价10%，10支装提价20.6%。 目前公司省内主要销售12支和30支两种规格，尚未在终端提价，30支规格基本能做到加价销售，终端零售价63-65元，明年有望提价到68元左右，12支装目前价格倒挂现象仍然严重，出厂价30元，而终端售价也为30元（经销商仅赚取5-10个点的税票返利），估计公司有望推动终端明年开始在终端执行提价10%以上（33元左右），使得经销商的利润空间回到15-20%的正常水平。将明显提高经销商积极性。 4亿支古汉养生精的新生产基地将在本月奠基，将为下一步省外市场扩展提供基础。 3、 大股东持续增持彰显对公司长远发展信心。 司大股东清华紫光集团在2012年底宣布在一年内择机增持不超过500万股，公司高管也相继增持，彰显对未来发展的信心。若完成500万股增持，则紫光集团持股比例将达到20.26%。衡阳国资委持股比例为16.99%。股东层面持股比例的变化，可能会对人员分工和下一步发展战略进行新的调整。 4、 管理层调整有望带来新的变化。 司日前宣布前董事长李义辞职，同时提名乔志城担任候选董事。乔总曾是涌金系核心人才，曾任千金药业总经理、复星医药董秘，对医药产业、湖南本土医药市场和资本市场均有深刻的理解，有望为公司带来新的能量。高管的分工可能会有所调整。公司在理顺价格混乱，改善经销商利益分配之后（可能涉及到经销商的调整），若积极寻找跨省连锁经销商合作伙伴，配合适当的推广宣传，则省外市场放量值得期待。预计省外启用16支装规格，解决市场串货问题，通过省外大型连锁药店进行铺货，给省外连锁药店留出合理的利润空间，同时配合卫视广告拉动。 另外，二线品种的开发也值得关注。养心定悸颗粒进入了广东基药增补目录，全国仅2家企业生产，招标价39.82元，比较理想，有望销售额很快突破1千万元。 公司启动了丹枣口服液更名为心脑保泰口服液的项目，作为心脑血管辅助用药。由广枣、丹参、桑葚、红花、山楂为组方，具有行气活血、降低血脂的功效，由于口服液具有良好的依从性，易被患者接受，仍有较大的推广价值。 衡阳制药目前仍是公司的亏损点，去年亏损1800万元，今年上半年亏损1100万元。目前面临着年底停产，搬迁后进行新版GMP认证，2014年仍有可能会给公司带来2000万左右的亏损，新的生产基地至少需要一年半的建设周期，初步估算需要2亿元资金。 5、 盈利预测与投资评级。 由于公司销售收入下滑，销售费用和管理费用投资增加，预计2013年销售费用率由2012年18%提高到19%左右，而管理费用率由18.4%提高到24%左右，2014年、2015年仍维持在较高水平。谨慎预测公司2013年、2014年、2015年每股收益为0.08、0.14、0.21元，对应市盈率为160、94、62倍，考虑到公司短期内处在业绩低估，规模较小，业绩弹性较大，不适合用PE衡量估值，基于产品终端提价的可能性较大，省外市场扩展有望超预期，因此予以增持评级。 6、 风险提示：化药业务可能继续亏损；渠道提价执行不力；省外市场扩产缓慢导致业绩低于预期。 |
