造纸轻工周报：继续推荐业绩高增长的索菲亚及女排组合，新增山鹰纸业变化
①本周观点：本周申万纺织服装与轻工行业共同组织韩国多行业调研，整体感觉：1）韩国传统行业整体内生动力有限，中国元素是很大的驱动力。因韩国本土市场空间有限，人口红利不在，本土企业经营压力大，几个高增长领域也多受益于中国消费者的旺盛购买力，当地企业愿意吸收中国资本投资，以开拓中国市场;2）龙头集中度高。行业困顿期，龙头得以整合，集中度均比国内同行高，市场秩序趋于稳定;3）行业规模限制部分新技术应用成效。市场空间影响创新的应用成效：即便企业有很好的经营思路及框架，也常英雄苦无用武之地，如柔性化、大数据在小市场的应用天然受限;4）租金成本低，以及龙头口碑的建立（意味着不需要太高的营销成本），产品与服务的终端平均加价率不高。 此行的最后一站我们拜访了家居龙头汉森。汉森传统业务是厨房家具，从1997年开始业务扩展到各个住宅空间，包括了卧室、客厅、儿童房、厨房、书房和浴室;产品类别包含所有室内物品，如家具、灯具、纺织品等。2015年营业收入为1.71万亿韩元（折合人民币102.63亿元，同比增长29%），净利润为1147亿韩元（折合人民币6.88亿韩币，同比增长38%）。 通过对汉森的拜访，我们的体会：1、不必对国内家居行业太悲观，龙头天花板远未达到：中国依然享受人口红利，二胎推广（家庭住宅结构需求变迁）和城市化进程（更多农村人口向城市人口转移）使住房相关产业链仍大有可为;而韩国单身人口趋势性增加，家庭数量减少，导致房屋成交降低;韩国5000万人口尚能培育出这样的家居龙头，国内13亿人口家居龙头言发展天花板为时尚早;2、韩国家居行业集中度大幅提升，既有宏观的原因：1）行业平淡期，龙头企业有大幅整合空间;2）居民对住宅的观点由投资需求转向消费需求，对室内家居环境更加重视，愿意消费有品牌的家居，杂牌的生存空间减少;也有汉森本身的定位努力：推出有性价比优势（比杂牌贵10%-15%的IK系列，和3000多家终端合作）的产品，迅速打击杂牌市场份额;而规模优势的产生，提升产品价格竞争力，进一步扩大市场份额，形成良性正循环。目前汉森在韩国厨房家居市场份额占比在25%左右，在整体室内家居市场占比达到15%左右，对比国内的家居龙头，市占率均不到1%。3、在整个家装环节的较前端，把握住了定制橱柜的流量入口优势，后面配以大家居系列，做大客单价（室内家居的客单是厨房家居的2-3倍）。拥有最好的设计师队伍之一，提供完整解决方案。终端通过开大店旗舰店，完善产品套系，实现一站式购物。整个过程的第一步是把握流量入口，汉森的厨房家具业务占到了所有品牌化市场分额的90%;让我们想到了索菲亚，到16年每年约有60万的流量入口，远超其他家居同行（当然考虑到中国一年有2000万套的新房+存量房改建，索菲亚的流量也有很大提升空间）。而第二步是提供整屋搭配方案及一站式购物方案，又让我们想到了美克家居、曲美家居，以及也向全屋定制转型的索菲亚，宜华生活，提供整体空间解决方案是未来的发展趋势。4、当然，在微观结构上两国家居行业差异依旧存在，韩国住宅相对更标准化，因此对柔性生产的关注度低;而在中国因为住房结构的差异性极大，这对企业柔性生产，以及终端服务精度的要求更高。相比韩国同行，中国家居企业若在生产线柔性化自动化投入更多，会比竞争对手有更强的效率优势，因而具备更高的护城河。 本周继续推荐业绩高增长的索菲亚及女排组合，新增山鹰纸业变化，请关注。 索菲亚：持续高增长白马，珍惜拥有机会。公司持续投入供应链自动化及柔性化程度，具备显著成本优势;稳步提升盈利能力的同时，终端通过高性价比产品抢占市场份额，提升集中度;发挥渠道与流量优势，扩张大家居与司米橱柜;大数据优势，及时跟踪经销商经营服务动态，与消费者偏好变化，提升供应链效率。 Q3订单延续高增长，柔性化自动化程度推进，规模效应发挥，盈利能力持续提升，强者恒强。 司米橱柜接单情况超预期，明显减亏。目前股价（58.10元）2016-2017年PE39和28倍。 |
