QFII重仓概念股水井坊(600779)2016年半年报点评:两大单品和渠道改革带动收入高增长
两大单品放量和渠道改革带动收入高增长，符合预期 公司16H1 营收4.9 亿元，同增26.7%，Q2 收入1.92 亿元，同增53.6%，高于一季度13.9%增长，我们认为一季度由于部分业绩被去年年底透支导致增速较低，二季度的高增长才是正常增速。从销售区域来看，上半年四川省内/省外/出口收入0.78/3.95/0.19 亿元，同增24.8%/26.89%/33.71%。我们认为公司上半年收入高增长主要由于两大单品放量和渠道改革： （1）核心产品臻酿八号和井台定位中高端酒竞争，定位清晰，大单品放量保障收入高增长。公司中高档酒占比99%，聚焦井台和臻酿八号两个核心品牌，约占公司收入80%以上。13/14 年新推出的性价比极高的臻酿八号15 年开始放量，井台恢复性增长，预计16 年上半年臻酿八号保持40%以上增长。（2）直营改省代模式，扩大核心市场，加强精细化管理。公司渠道原采用总代理制、扁平化分销、与其他公司合作三种模式。16 年上半年公司将直营模式逐步改成省代模式，公司负责销售前端管理，实现对售点的掌控和开拓，总代作为销售服务平台负责销售后端包括订单处理、物流、仓储、收款等工作。目前已陆续有江苏/广东/四川/福建/江西等区域开始实施省代模式，同时加强销售人员深耕渠道，加上公司给予省代毛利率高于同行业水平，省代推广动力较足，目前公司核心市场已经从原来四个变成河南、湖南、江苏、广东、四川、上海、浙江、天津、福建等9 个。 利润高增长源于费用率下降 16H1 归母净利润9111 万元，同增81.55%，归母扣非后净利润8601万元，同增71%，Q2 净利润1280 万，同增521%，主要由于二季度营业外收支增加1048 万利润以及去年低基数。16H1 中高档酒毛利率74.41%，同减0.18 个PCT，主要维持在高毛利率区间波动。我们认为公司利润增速高于收入增速主要由于费用管控能力较强。16H1 销售费用率20.9%，同降1个PCT，公司营销通过广告/数字化媒体/高端品鉴会和"核心门店"进行，效果显着同时大幅降低销售费用率。16H1 管理费用率17.9%，虽然比Q1增加8 个PCT，但同比还是下降1%个PCT。我们预计下半年仍能维持上半年的费用管控能力。 投资建议 公司新上任总经理和销售总监是多年负责大中华区嘉士伯啤酒销售，对本土快消品经验丰富。新管理层上任后制定的高目标是未来三年达到之前收入高峰16 亿，我们认为未来三年CAGR 将达25%。我们维持之前业绩预测，16-18 年收入10.77/13.52/16.76 亿元，考虑到今年资产减值损失减少、未来费用率下降及递延所得税费抵扣， 预计16-18 年净利润1.79/2.49/3.27 亿元，对应估值44/32/24，维持买入评级。 风险提示 应诉官司败诉；产品销售不及预期；利润增速不达预期。 |
