海螺水泥(600585)控股西部水泥 兼并收购再下一城
公司近况 海螺水泥公告拟向西部水泥（2233.HK）出售本公司持有的陕西四家水泥公司100%股权，转让价款约45.94 亿港元，换取西部水泥以1.35 港元/股价格向公司发行的约34.03 亿股新股，完成后海螺持有西部水泥股权比例将超过50%。在本次交易交割发生前提下，公司将以1.69 港元/股价格向西部水泥公众股东持有的20.7亿股发出无条件现金要约收购，亦对西部水泥现有期权发出要约。 评论 控股西部水泥，兼并收购再下一城。截至目前公司持有西部水泥21.2%股权，本次交易完成后持股比例将上升到51.57%，海螺成为西部水泥控股股东。本次交易对价45.95 亿港元，对应海螺出售水泥资产的产能约为1,040 万吨，换取西部水泥发行之股份对应的权益产能亦为1,040 万吨（西部水泥总产能2,700 万吨，发行股份占发行后总股份比例为38.6%），吨水泥产能收购成本366元，已接近海螺生产线的投资成本。尽管西部水泥本次发行价格低于前次交易，但海螺亦发出有条件的要约收购，若本次交易完成西部水泥小股东仍可以1.69 港元/股的价格行权，该价格对应收购完成后的EV/t 为342 元/吨，略低于重臵成本，但高于当前股价对应的EV/t（332 元/吨），且接近过去一年最高价，提高了方案在股东大会上获得通过的可能性。 陕西市场完成整合，未来协同效应值得期待。若本次交易完成后，海螺在陕西市场控制的市场份额将提高到47%，前三大企业占比超过80%，陕西市场整合接近完成。以海螺整合湖南和江西市场后该区域的表现为例，今年旺季涨价幅度分别超过40 元/吨和60元/吨，好于华东地区平均25 元/吨的水平，陕西市场当前水泥价格和吨毛利较低（西部水泥上半年价格208 元/吨，吨毛利27 元），未来受一带一路推动，叠加协同效应，价格的提振值得期待。 去产能时期，海螺将长期受益兼并收购和集中度提升。在行业需求见顶回落后，去产能进入加速期，市场倒逼过剩产能退出，给低负债的龙头公司提供了低成本收购扩张的机会，海螺水泥将持续受益国内水泥行业去产能时期兼并收购带来的外延扩张机会。 估值建议 当前股价下，海螺A/H 对应2016 年的P/E 为13.7/14.7x，对应2016 年的P/B 为1.2x，离历史底部1.0x 已经不远，EV/t 仅330元，低于其自身的重臵成本（350~400 元/吨），估值具备安全边际。维持A/H 目标价22.5 元和30 港元，维持“推荐”评级。 风险 固定资产投资大幅下滑，行业去产能慢于预期。 |
