东方精工(002611)外延增长确定性高 未来三年市值看一倍以上空间
事件：近日我们实地拜访调研东方精工，与公司领导做深入交流，现整理如下，以飨读者。 工业机器人板块（包括智能物流、核心零部件和信息控制系统）将是下阶段布局重点。 参股弗兰度并成立中国合资公司（东方精工持股60%），实现智能物流领域布局。2015 年10 月公司完成参股弗兰度40%股份，弗兰度是一家有近60 年历史的智能仓储物流系统整体解决方案提供商，在意大利自动化仓储物流市场排名第三，其产品广泛应用于机械制造业、食品饮料业、医药行业、烟草行业、时装加工业、军工、电子行业以及目前正蓬勃发展的电商等领域。 受益千亿级智能物流仓储系统市场。据中国物流技术协会，预计到2018 年，中国智能物流仓储系统市场规模达1144 亿，年复合增速25%左右。我们判断，弗兰度领先的技术叠加中国合资公司本土化服务优势，将充分受益智能物流仓储系统市场的快速成长。 伺服系统、齿轮箱等核心零部件以及信息控制系统将是下阶段布局重点。目前国内机械装备在核心零部件上与发达国家仍有较大差距，我们判断，通过率先布局伺服系统等核心零部件将受益机械装备升级过程。 布局高端装备制造形成"东方+"模式，规避单一板块周期波动。公司于2015 年7 月完成收购苏州百胜动力，部分市场人士对此有些不理解，认为和原有业务缺乏协同。我们认为，通过布局高端装备板块能规避业务过于单一造成的业绩大幅波动。 百胜动力将受益消费升级，业绩有望超预期。百胜动力主要生产游艇和摩托艇用舷外机，国内产销量第一，目前90%以上出口到欧洲、美洲等国家。目前，游艇消费主要集中在北美、欧洲等发达国家，美国游艇/人口为1：15，发达国家中最低的日本为1：320，而中国每1300 万人才拥有1 艘游艇。邮轮游艇产业协会预测到2020 年，中国游艇数量将从2012 年的300 艘增加至10 万艘，游艇交易额将达500 亿人民币，游艇数量年均复合增速为21.51%。 军工航空航天零部件、3C 高端制造装备等都是高端装备制造板块布局可考虑范围。在未来高端装备制造板块布局过程中，军工航空航天零部件、3C 高端制造装备等都是可考虑的范围。我们认为，尽管目前国内制造业产能总体处于过剩状态，但高端制造产能则仍处于短缺状态，公司布局此类业务将提升装备制造核心竞争力。 成功收购意大利佛斯伯，持续布局包装机械打造大包装机械板块。 成功收购意大利佛斯伯，发挥协同效应，实现瓦楞纸包装机械全球布局。目前公司与佛斯伯的整合已进入尾声，与交易对方合资设立的中国合资公司已斩获6000 万瓦楞纸板生产线订单。目前国内瓦楞纸板生产线保有量6000 条，现已进入生产线升级更新过程，预计10-20 年后将保有3000 条生产线，以1500 万/条测算，市场空间在450 亿左右，年均30 亿左右。 同时，双方将发挥协同效应，进一步实现瓦楞纸包装机械（包括瓦楞纸板生产线和瓦楞纸板印刷机）国际化布局。 持续布局包装机械打造大包装机械板块。对比研究全球印刷包装领先企业博斯特，按生产工序，其产品线覆盖涂层与复合、印刷、转换等多道工序；按行业，则覆盖折叠纸盒、瓦楞纸板、柔性材料、液体包装、标签生产、装饰性印刷等。我们判断，公司将以瓦楞纸机械为基础，在大包装机械板块仍有广阔的成长空间。 投资建议：我们认为，在经济处于弱周期阶段，大部分机械装备公司内生增长乏力，外延增长将是大部分上市公司的首选项，基于此，我们优选外延增长确定性高且市值仍有较大空间的标的公司，首推东方精工。 外延增长确定性高：近2 年公司年均一参一控的外延节奏，清晰的表明公司坚决推进战略落地的决心以及高效的执行力；同时，公司实际控制人唐灼林先生以一亿现金参与总额六亿的定增方案，彰显了对公司未来成长的信心。 市值仍有较大空间：参考对比其他机械装备类上市公司，我们判断，若2018 年公司总体净利润达4.8亿，给予40 倍P/E，则对应192 亿市值。即使保守测算，到2018 年净利润3.2 亿，40 倍P/E，对应128 亿市值。综合来看，我们判断公司2018 年市值达到160 亿将是大概率事件，距目前80 多亿市值，仍有近一倍空间。 现有业务盈利预测（不包括未来可能的外延增长）：预计2015-2018 年公司收入分别为14.02 亿、16.90亿、18.0 亿和19.23 亿；2015-2018 年归母净利润分别为0.78 亿、1.28 亿、1.50 亿和1.71 亿；2015-2018年EPS 分别为0.14 元、0.22 元、0.26 元和0.29 元。 风险提示：经济环境恶化，现有业务超预期下滑；并购后整合未达预期；外延战略落地未达预期。 |
