金正大(002470)2015年三季报点评:三重因素叠加 复合肥龙头延续高增长
事件：2015 年10 月19 日公司发布2015 年三季报，报告期内公司实现营业收入162.35 亿元，同比增长46%；实现归属于上市公司的净利润10.99 亿元，同比增长34.82%，实现归属于上市公司扣非后的净利润10.94 亿元，同比增长35.56%；实现每股EPS 0.70元；其中2015Q3 实现营业收入65.38 亿，同比增长60.52%，环比增长18.50%；实现归属于上市公司的净利润4.53 亿，同比增长34.94%，环比增长43.94%，实现每股EPS 0.29 元。同时预计2015年归属于上市公司的净利润区间为10.83 亿~11.70 亿元，同比增长25%~35%。 点评： 受化肥增值税复征影响，三季度业绩略超预期。我国化肥增值税从10 月1 日开始复征，市场预期产品价格将上涨，在此影响下，下游提前订货，公司也采取先货后款的销售策略，再加上公司套餐肥、新型肥料的销量不断增长，贵州60 万吨硝基复合肥和20万吨水溶性肥的投产，三因素叠加下，公司2015Q3 销售额超预期增长，同比增长达到60.52%，环比增长18.50%。受上游原材料价格有所上涨的影响，公司2015 1-9 月的毛利率15.89%，同比下降了1.33%；由于采用先货后款销售策略，公司营收账款达到6.28亿，同时计提了3800 万左右的资产减值损失，4 季度随着应收账款的回收，此资产减值损失有望转回。 复合肥行业集中度依然偏低，龙头企业持续受益。我国复合化率还只有35%左右，低于全球平均水平50%，更低于发达国家70%左右的水平，未来还有很大的发展空间。2014 年我国复合肥行业CR10 占比只有42.1%，依然偏低，随着城镇化提升、土地流转加速，种植必然向集约化、科学化发展，品牌、技术、服务、渠道等优势会更加显现，龙头企业必然持续受益，行业集中度将逐步提升。 农资电商风起云涌，农商1 号助力前行。2015 年是我国农资电商发展的元年，在"互联网+"大潮的推动下，农资电商乘势而起，国务院及各部委也不断推出农资电商优惠政策。7 月16 日，公司农商1 号平台隆重上线，致力于打造我国农资行业的优质平台，依靠邮政和京东物流实现线下配送，通过不断引进优质农资供应商，提供线上货源，同时通过在全国各个县建设"农商1 号"加盟店，实现线上线下互动，凭借公司的资本、渠道和营销实力，有理由相信"农商1 号"将成为我国农资优质平台，助力公司未来发展。 首次覆盖给予"推荐"评级。预计2015-2017 年公司EPS 分别为0.74、0.97 和1.28 元，对应当前的股价20.14 元，PE 分别为33.0X、25.3X、19.2X，考虑到公司未来三年30%左右的复合增速，参考同行业上市公司的估值，我们认为给予公司30 倍左右的估值较为合理，目标价格29.1，首次覆盖给予"推荐"评级。 风险提示：1）经济下行，农产品价格低迷影响化肥的需求；2）市场集中度提升后，竞争加剧，增速趋缓。 |
