中国中冶(601618)改革力度空前 效益持续提升
投资建议 上调A/H 股目标价至5.6 元/3.3 港币，对应22x/10x 2015eP/E，维持“推荐”。主要逻辑：1）新管理层新风貌，改革魄力大，如全面盘活存量资产、完善激励机制、尝试混合所有制、强化管理、大力拓展新业务等；2）基本面强势回升且具有持续性，业绩快速增长，现金流持续改善，资产负债率呈下降趋势，资源板块减亏、管理力度加大以及非钢业务拓展提供持续增长动力。 理由 国企改革力度大，未来有望持续发力。公司新管理层上任后，实施了大刀阔斧的改革，展现出极大的魄力。包括全面清理/盘活现有资产（如转让地王项目、转让BT 项目、关停矿业项目、消灭亏损企业）、完善激励机制（高管降薪而员工加薪、加大业绩激励）、尝试混合所有制（已在集团开展，将在小公司大项目上开展）、强化管理（多渠道降低融资成本、控制管理费用、铁腕清欠“两金”）、大力拓展非钢业务（提出“四梁八柱”战略、整合交通基建子公司）等。随着国家顶层设计出台，加大混合所有制、实施股权激励、员工持股、分拆上市等更多改革值得期待。 盈利能力和资产质量强势回升，且具有持续动力。通过大力拓展非钢业务，公司订单逆势大幅增长；通过收缩亏损大、周转慢、风险高的业务，严控费用，铁腕清欠“两金”等，公司实现盈利快速增长、现金流持续改善、资产负债率逐步下降。尽管冶金行业过剩严重，投资不断萎缩，但对公司影响已非常有限，2014年冶金工程新签订单占工程总订单比重已从2008年的70%下降至20%左右。多晶硅与镍钴等资源业务长期好转、非钢业务快速增长和内部效率持续提升将推动盈利持续改善。 盈利预测与估值 小幅下调15 年盈利预测。考虑到资源价格回落，小幅下调2015年盈利预测，预计2014/15/16 年净利润分别为40/48/58 亿元（2015 年下调12%），对应EPS 为0.21/0.25/0.30 元，分别同比增长34%/21%/20%。 上调A/H 股目标价至5.6 元/3.3 港币，维持“推荐”评级。公司目前A/H 股价对应17.4/7.4x 2015e P/E，1.6/0.7x 2015e P/B，A 股略高于可比公司，H 股则处于低端。考虑到业绩持续增长、改革力度空前、同时受益于“一带一路”，采用更加积极的PE估值方法，上调A/H 股目标价99%/17%至5.6 元/3.3 港币，对应2015 年PE 为22/10x。维持“推荐”。 风险 资源价格大幅下跌；转型进展慢于预期容。 |
