钢铁：毛利率高位回落 去库存保现金流
A 股钢铁板块上市公司 2014 年及 1Q15 业绩回顾 2014 年钢价跌幅小于矿价，毛利率提升逻辑得到验证。受益铁矿石等原材料价格跌幅大于钢价影响， 2014 年收入整体下滑了 5.4%，但毛利率同比提高 1.2 个百分点至 7.8%。财务费用上升明显，但营业外收入大幅提高，推动净利润增长。三项费用同比提高了 12.8%，尤其是财务费用上升了 35%，主要受到融资成本上升影响（6.4%，+1.7ppt）；营业外收入大幅上升 80%至 80 亿元，主要是政府补贴大幅提高，为企业扭亏增利作出重要贡献；实现归属于母公司净利润 72 亿元，同比上升 32%，扣除营业外收入后的利润增幅为 2.6%。 1Q15，钢价跌幅反超矿价，毛利率环比高位回落。2015 年一季度受需求下滑影响，钢价跌幅反超矿价，收入大幅下滑17.5%，毛利率环比回落 1.6 个百分点至 7.6%（同比依然提高 0.8 个百分点），板块内企业合计净亏损 17.3 亿元。 去库存保现金流，债务水平有所下降。在供给过剩背景下，钢企专注于维护现金流，2014 年经营性现金流同比提高45.6%， 主要依靠减少库存实现； 投资性现金流同比下降 35%（新增产能大幅减少），多余资金归还债务，净负债率下降 6个百分点至 82%。 1Q15 经营性现金流逆势进一步上升 46%，净负债率维持平稳。 发展趋势 二季度，随着货币政策进一步宽松，地产放松政策推动成交量回暖以及财政支出提升基建投资增速，下游需求的复苏有望加快，在低库存的前提下，若需求开始回暖将带动价格和盈利底部回升。 盈利预测调整 我们维持主要上市公司 2015~2016 年盈利预测不变。 估值与建议 当前时点政策宽松预期和流动性依然是支撑股价的主要因素，我们继续推荐盈利增长确定性较高、具有国企改革和整合预期、且估值相对较低的龙头宝钢股份和武钢股份；后期若需求回暖带动钢价回升，可关注低估值高弹性的鞍钢股份与河北钢铁。 风险 政策放松程度低于预期，房地产下滑幅度超出预期。 |
