家电行业：竞争加剧影响收入和毛利率 龙头优势稳固
1Q15 家电行业销量同比下降，冰洗、电视、厨电的单价持续提升 1Q15，空调零售量同比增长 6.9%，均价因竞争加剧而同比下降；冰箱和洗衣机零售量分别同比下降 1%和 3.7%，均价则受益于消费升级和温和的竞争而同比上升，令零售额分别同比增长 4.7%和 3.2%；液晶电视内销量同比下降 7.2%，其中智能电视销量同比上升 7.6%，产品结构高端化推动均价提升；烟机、灶具、消毒柜零售量分别同比下降 5.2%、6.2%和 8.1%。 白电行业竞争加剧，二线品牌的市场份额普遍下降 经历前期政策透支后，白电销量增速趋于平淡，行业竞争加剧成为白电行业的主旋律，特别在空调子行业，而类似美的集团的多元化企业将把竞争压力传导至冰洗市场。龙头的份额继续提升，二三线品牌的份额和均价面临较大压力，这在终端市场份额统计中已有体现。 白电盈利能力仍强，黑电改善尚不明显，小家电表现稳健，厨房大电 器业绩分化，配件企业的盈利有所改善 从上市公司层面来看，白电的收入增速有所放缓，毛利率增幅缩窄，在二线公司中表现更明显，但白电行业净利润依然维持 20%以上的增长，盈利能力保持高位，我们认为原因在于白电已形成成（财苑）熟稳定的市场格局，拥有较高的品牌壁垒，即使行业竞争比过去几年有所加剧，龙头对行业依然拥有很强的掌控力，因此对净利润的影响较为有限。同时原材料价格处于低位，提供了缓冲。黑电盈利改善尚不明显，视频、游戏等内容服务端收入贡献尚低。小家电行业的需求有所恢复，竞争温和稳定，令收入和盈利持续增长。厨电行业分化显着，品牌力强、经营优秀的企业（如老板电器）的收入和利润保持快速增长，但部分企业的收入和利润增长缓慢甚至出现下滑。由于积极拓展新业务，配件企业的盈利能力有所改善。 投资建议 未来若地产数据持续向好，将有助于带动家电的直接销售。地产所带动的家电销量占内销比例约 30%，考虑到目前行业增速已降至个位数，因此地产销量变动所产生的边际贡献将较为显着。若天气如期转热，有助催化空调终端销售，并化解行业的竞争压力。 从估值角度看，家电行业估值仅高于银行，相对估值也处于历史区间底部。我们继续推荐：1）综合竞争力强、有望持续扩大份额的白电、厨电和小家电龙头，包括美的集团、老板电器、青岛海尔、苏泊尔等，2）所处子行业受益老龄化趋势，公司布局逐步完善，同时具有外延预期的蒙发利，3）所处行业属性良好，公司经营出现拐点的爱仕达。同时关注海信电器、TCL 集团在商业模式领域的探索和布局。 风险提示 原材料价格大幅上升。天气未能如期转热。 |
