仟源医药(300254)绝地转型 扬帆起航
自从限抗政策执行以来，公司原有主业抗生素受到抑制，但自2013年已企稳；并购海力生和保灵集团，进入儿童产品和孕妇保健品领域；2014年收购杭州恩氏基因，进入基因保存以及环境污染物检测业务。 目前，仟源医药主业由四部分构成：特色抗生素（母公司）、儿童药及泌尿系统用药（海力生）、孕妇保健品（保灵）、基因保存（恩氏基因）。 已从传统抗生素企业转型为聚焦于孕妇、儿童产业的公司；另一个维度的变化就是以制药工业为基础，逐渐涉足健康服务产业。公司与上海磐霖资本成立并购基金，我们认为意在谋求产业并购；从公司近三次并购看，项目质量趋好；公司在妇幼药品领域经营多年，营销团队成熟，因此，我们看好公司对恩氏基因的潜力挖掘，打开了健康服务业务的空间。 不考虑并购，预计2014-2016年EPS为0.33元、0.62元、0.85元，目前市值39.6亿元，考虑到公司转型刚刚开始，恩氏基因进入了我们估计有数亿元利润空间的市场（公司2013年净利润为2711万元），我们看好公司未来的发展，给予12个月目标价50元，对应2016年PE为59倍，首次给予“买入”评级。 1、股权结构合理，团队决策能力强 （1）公司发起人股2014年8月19日已解禁，翁占国、赵群、张振标续签一致行动人协议，合计持有公司股份约3337万股，占公司股本总额的24.94%，虽每个人的股权比较不高，但三人共同拥有公司的控制权，是有实际控制人的公司。因此，我们认为仟源将是主要股东实现价值的平台。 （2）9月25日公告，向翁占国、赵群、张振标、钟海荣和泓泰投资，共计五名特定对象发行不超过2080万股，价格18.61元，总金额3.87亿元。 除翁占国、赵群、张振标外，钟海荣为子公司保灵集团总经理兼保灵集团子公司澳医保灵董事长，泓泰投资为翁占国控制的有限合伙企业，由公司实际控制人和公司及子公司十一名管理层人员设立，其中包括核心企业恩氏基因陈枢青。本次非公开发行涉及了对仟源、保灵、恩氏未来经营发展至关重要的核心人物。因此，我们认为，从管理层角度分析，如果本次非公开发行成功，将增大仟源转型成功的概率和未来发展空间。 2、母公司特色抗生素业务自2013年已企稳 因限抗政策，公司抗生素业务受到限制，2011、2012年收入下滑，2013年企稳并增长14%；同时，公司抗生素模块毛利率逐年增长；我们认为，限抗政策影响最坏的时候已经过去，每年将保持稳定增长。 我们认为，正因为原有主业已无大的发展空间，才会倒逼公司转型。 3、孕妇、儿童产业已成主体 公司近两年分别收购杭州保灵和海力生，进入孕妇保健品、儿童药领域，根据我们的预测，目前两块业务的利润贡献总额已超过母公司抗生素业务。因此，未来的关注重点在孕妇和儿童领域的业务情况。 4、进入基因保存领域，新业务模式 公告收购杭州恩氏基因80%股权，恩氏基因成立于2007年，主要从事人体基因纯化、保存和检测等相关服务和产品开发。到目前为止，恩氏基因已为近10万家庭的孩子保存婴儿基因。 5、成立并购基金 根据公告内容，与上海磐霖资本成立总规模3亿元的产业并购基金，通过导入仟源医药与磐霖资本的行业资源和金融资源，对被投资企业实施整合与重组，待企业价值提升后，主要通过并购退出方式获取投资收益。 公司将分别作为优先级有限合伙人和劣后级有限合伙人认缴出资额，作为优先级有限合伙人认缴部分不超过公司总认缴出资额的45%，其余公司认缴出资额均作为劣后级有限合伙人认缴部分，公司总认缴出资额在基金总规模中的占比为30%。 产业基金专注于医疗健康产业投资，主要投资医疗器械；医药，包括生物医药、特色中药和特色化学药；保健品等。 6、盈利预测及投资评级 不考虑并购，预计2014-2016年EPS为0.33元、0.62元、0.85元，目前市值39.6亿元，考虑到公司转型刚刚开始，恩氏基因进入了一个我们估计有数亿元净利润空间的市场（公司2013年净利润为2711万元），我们看好公司未来的发展，参考可比公司估值，给予12个月目标价50元，对应2016年PE为59倍，首次给予“买入”评级。 |
