升级类消费增长强劲 化妆品零售额同比增逾三成（概念股）

　　据商务部介绍，在提振大宗消费、重点消费等政策作用下，11月份商品零售额同比增长5.8%，连续5个月呈现出加速增长走势。在限额以上单位15大类商品中，有13类同比实现增长。其中通讯器材类、化妆品类、金银珠宝类、饮料类的商品零售额分别增长43.6%、32.3%、24.8%、21.6%。

　　纺服商贸研究团队认为，化妆品行业迈入中长期高增长的基本逻辑支撑稳健，疫情下韧性和弹性充分展现，受益电商和社媒营销驱动，仍为最佳可选赛道。本土品牌快速崛起，品牌、品类、渠道、营销等多方面逐渐展现竞争力。

　　相关上市公司：

　　珀莱雅：大力建设日化专营店，电商渠道布局也逐步见到成效，业绩持续高增长；

　　上海家化：大力推进品牌高端化、年轻化，玉泽品牌11月全网GMV同比增182%。

推荐逻辑：随着国内化妆品市场的高速发展，本土品牌也借助渠道变革的机会崭露头角。珀莱雅深耕化妆品行业多年，借助专营店以及电商渠道实现高速增长。在国内化妆品市场规模快速增长的背景下，公司短期依靠单品持续发力，长期依靠多品牌多品类布局，有望持续稳健增长。

行业高速增长，本土品牌卡位大众市场。2019 年我国化妆品市场规模为670 亿美元，同比增长12.4%，增速全球第一。我国化妆品市场规模呈现了高速发展的态势。但从化妆品人均消费来看，我国化妆品人均消费金额相对较低，存在较大的提升空间。外资品牌综合实力较强，拥有较好的品牌形象，占据了国内高端市场份额。2019 年我国化妆品市场份额前三分别是美国宝洁、法国欧莱雅和日本的 资深堂。在我国大众化妆品市场TOP30 的公司中，本土品牌市场占有率呈现上升趋势。我们认为国内品牌在化妆品大众市场中占比不断提升，主要是得益于1）国内市场渠道变革，专营店、电商渠道销售占比提升；2）随着城镇化推进，三四线城市消费升级。

产品快速上新，品牌矩阵成型。产品方面，公司不断推陈出新，新品种类繁多，逐渐从单一走向多元。定价低于竞品形成错位竞争，产品推新紧跟市场大热单品，降低消费者教育成本。从品牌储备来看，除了主品牌“珀莱雅”之外，公司还拥有“优资莱”、“韩雅”、“悠雅”、“猫语玫瑰”、“悦芙媞”等品牌，可以满足不同消费者的需求。公司多品类多品牌布局，未来有望成长为公司新的营收增长动力。

把握渠道变革红利，营销机变运营精细。从线下渠道来看，公司渠道布局以日化专营店为主。一方面，公司大力建设日化专营店，避开了竞争激烈的超市与百货渠道。另一方面，日化专营店的消费者定位与公司的目标消费人群高度重合。渠道与产品定位高度契合，在三四线城市居民消费升级的背景下，公司营收净利快速的增长。早在2012 年，公司就成立了美丽谷公司，专门从事网络渠道销售， 并与天猫、京东等国内电子商务平台建立了合作关系。无论是布局线下专营店渠道，还是大力拓展线上销售渠道，公司对于渠道变化的敏锐感知都可见一斑。电商渠道布局见效，2017-2019 年公司业绩快速增长。2019 年公司线上渠道营收为16.6 亿元，同比增长61%； 营收占比为53.1%，同比提升9.5pp。

盈利预测与投资建议。公司推动产品快速上新，精细化运营巩固电商优势。短期内依靠单品持续发力，长期依靠多品牌布局，有望实现稳健增长。我们预计2020-2022 年EPS 分别为2.39 元、3.06 元、3.80 元，未来三年归母净利润将保持24.9%的复合增长率，首次覆盖给予“持有”评级。

风险提示：行业竞争加剧，新品类、新品牌培育不及预期，电商渠道增长放缓、线下零售恢复不及预期。

推荐逻辑：公司作为家化行业龙头之一，深耕行业多年，品牌布局全面，但是一直以来的高费用率被市场诟病。随着新帅上任，公司加快变革转型，渠道调整以及品牌焕新，我们期待公司经营持续改善，运营效率提升，我们预期未来三年公司业绩保持9%的复合增速。

新帅上马，公司变革可期。2020 年5 月，潘秋生先生成为上海家化新任董事长。2015-2019 年，潘秋生担任欧莱雅大众化妆品部 中国商务总经理，2019 年欧莱雅中国区营收同比增长35%。2019-2020 年，潘秋生担任美泰全球副总裁兼美太芭比中国区经理，任职期间美泰实现全方位业务改善并大幅度减亏。潘秋生先生拥有多年消费品公司管理经验，对化妆品行业有深刻理解。我们期待公司在新任董事长的带领下，进一步加快变革与转型步伐，专注于产品和营销创新。

多品牌布局发力护肤品市场。公司品牌布局全面，实现了从高端市场到大众市场的全面覆盖。我们认为应该重点关注护肤赛道，品牌潜力较强的佰草集和玉泽。佰草集产品以中草药配方为特色，公司持续推进品牌高端化、年轻化。随着新帅上任，公司持续优化渠道运营，佰草集未来增长潜力大。玉泽拥有本土权威医疗机构背书，产品实力强劲。在功能性护肤市场规模快速增长的背景下，随着公司渠道营销全方位的优化，玉泽品牌潜力有望得到进一步释放。

渠道调整提速，费用存在优化空间。随着电子商务的快速发展，公司线上渠道占比呈现快速上升趋势。2020H1，公司线上渠道收入为14.3 亿元，同比增长32.7%，营收占比为38.7%。同行对比来看，公司线上渠道有待进一步拓展。从公司的期间费用来看，公司的期 间费用率远高于同行。2020Q1-Q3 公司期间费用率为57.4%，比珀莱雅高出13.6pp，比丸美股份高出20.4pp。一方面，公司旗下品牌众 多，品牌运营都需要一定的费用投入。另一方面，公司运营效率有待提升。2020Q1-Q3 公司存货和应收账款周转速度均低于同行。我们期待新帅上任之后，带领公司加速变革与转型，提升运营效率，优化费用支出。

盈利预测与投资建议。公司作为家化行业龙头企业，品牌布局全面；新帅上任，公司有望加快变革转型，经营效率持续改善。预计未来三年归母净利润将保持9%的复合增长率，首次覆盖给予“持有”评级。

风险提示：市场竞争加剧、转型变革效果不及预期、品牌增长不及预期。