据国家统计局近期发布数据显示，2019年1-6月，化妆品零售额1462亿元，同比增长13.2%；6月化妆品零售额265亿元，同比增长22.5%，好于5月的16.7%，增速有所加快。 此前，618大促期间，化妆品在天猫和京东均有强势表现。综合来看，在消费人口和人均消费两端驱动下，化妆品行业景气度有望继续提升。趋势上，高端化和细分化将是化妆品行业的两大机会。市场格局方面，外资品牌占据主导，但传统国产品牌在激烈的竞争下逐渐崛起，在大众市场站稳脚跟，市场份额逐渐扩大。 相关上市公司：珀莱雅、御家汇等。 【2019-06-24】珀莱雅(603605)四维度稳内生 矩阵扩外延 内生增长可期：四维度重视消费者新趋势。1）研发先行、专业机构加持。2018研发投入同比增加25.53%，研发费用占比达2.17%，居可比公司前列。与法国海洋开发研究所、法国国家海棠研究机构建立联合实验室，进行深度研发。2）产品升级，布局大健康。①把握“成分党”热点布局烟酰胺精华；②优资莱加码大健康产业；③彩妆INS.BAHA系列率先打开国内运动彩妆市场。3）渠道优化，线上线下双轮驱动。“精准”、“精细”运营促线上渠道增速达59.91%；优资莱单品牌店一年签约千家，模式可复制。4）营销推陈出新，拥抱“Z世代”。①周年庆叠加新大厦启用，专家明星共庆饕餮盛宴；②冠名综艺，植入影视剧；③抖音、小红书新媒体内容营销见成效；④跨界联合美国国家地理IP建造故事馆；⑤科技赋能，专业机构背书成营销新宠。 外延增长赋能：扩展品牌矩阵搭配布局美学场景商业地产。1）2019年公司重点通过生态化、平台化打造品牌矩阵。平台+并购，扩展品牌矩阵，减少单一品牌营收占比达89%的风险。2）进军商业地产，打造美学场景。斥资8亿打造杭州新地标，美学+社交提升品牌认可度。 从内生增长测算股权激励政策合理性。公司2018年提出股票激励计划，以2017年营收为基数，三年营收复合增速不低于32.5%。根据渠道拆分，假设如下： 1） 电商渠道各平台未来三年增速：淘系35%/30%/25%；唯品会10%/9%/8%；京东55%/50%/45%；社交电商200%/150%/100%；其他电商平台30%/25%/20%，对应电商15.24/23.33/34.98亿元。谨慎假设电商平台未来三年营收增速分别为40%/35%/30%，对应营收为14.39/19.43/25.26亿元； 2） 单品牌店单店年营收25.55万元，假定公司未来三年净增门店500/600/700家； 3） 日化专营店渠道增速7%/5%/3%；商超渠道增速20%/15%/10%；其他渠道增速2%/2%/2%。 2019/2020/2021年营收为31.05/41.58/55.63亿元，三年复合增速为33.07%（以2017年为基数，三年复合增速为32.61%），超过公司股权激励政策；谨慎假设下，年复合增速至少可达24.81%（以2017年为基数，三年复合增速为28.33%）。具体计算过程详见报告16-20页。 投资建议：看好珀莱雅，关注内生外延增长驱动力。短期来看，公司将继续受益于品牌力提升、电商渠道加速、单品牌店扩张带来的高速增长；长期来看，珀莱雅将受益于逐步完善的品牌矩阵以及布局商业地产打造美学社交场景带来的品牌溢价。微调2019-2021年EPS为1.96/2.66/3.69元，以2019年6月21日收盘价推算PE 分别为32/24/17倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：线上增速不达预期；单品牌店展店速度不达预期；品牌矩阵布局不达预期；商业地产开拓不达预期。 【2019-05-06】御家汇(300740)行业竞争加剧影响面膜主业表现 新品类增长靓丽、期待未来放量 概况：线上面膜龙头经历高增长，18Q4 以来业绩承压 公司前身2012 年成立，起家于电商面膜自有品牌销售。旗下四大自有品牌，主品牌御泥坊18 年面膜市占率7.8%、排名第二，15 年迎合进口品趋势、代理国际品牌，18 年通过水羊国际开放平台加速推进，目前代理有7 个。品类不断丰富、拓展水乳膏霜/彩妆/个护等，渠道以线上为主、近年积极拓展线下。 17 年前经历高速增长，14~17 年收入、净利复合增速分别为56%、63%。18 年收入增36%、净利降18%，19Q1 收入增1%，净利降99%，18Q4 以来收入增速放缓主要受到需求疲软、面膜行业竞争加剧影响，毛利率降、营销投入等致费用率升加大净利压力。 面膜行业景气高、但竞争加剧、主业收入增速放缓，重研发、率先布局内容营销、提升竞争力 我国化妆品行业自2002 年以来快速成长，面膜为其中增速最高的子品类，二者04~18 年市场规模复合增速分别为10%、20%。电商渠道自2010 年以来持续渗透，18 年化妆品行业中占比达到27%、提升24PCT。获益面膜/渠道红利，公司早期经历高速成长。 近年行业高景气吸引多方入局、竞争加剧，行业集中度下降，公司面膜主业收入增速18 年大幅放缓（16~18 年分别增56%、25%、9%），低于行业增速、主品牌天猫旗舰店销售额自18 年12 月以来持续负增长。为此，在主业领域公司加强研发、筹划自建面膜生产基地，持续加大营销推广力度、率先同业布局内容营销等，以提升竞争力。 扩品类、代理国际品牌等业务添新动力，股权激励彰显发展信心 面对面膜主业竞争加剧，公司积极拓展新增长动力且增长靓丽：1）拓展水乳膏霜等品类，15~18 年收入复合增速97%，18 年占公司营收37%、较15年提升23PCT；2）国际品牌代理业务：发布跨境电商开放平台“水羊国际”为国际品牌提供中国市场全套解决方案，加速国际品牌代理业务，表现靓丽。未来公司将通过自主培育或外延并购等发展多品牌/品类/渠道战略。4.21 公告股票期权与限制性股票激励计划， 目标19~22 年营收增速不低于20%/17%/14%/13%彰显信心。 盈利预测与评级 看好公司线上运营能力、丰富品类、代理国际品牌等前景可期，但短期面膜行业竞争加剧影响面膜主业收入表现，同时新品牌培育、线下新渠道拓展等前期费用投入较大，净利增长承压，下调公司19~20 年、新增21 年EPS 预测0.52/0.60/0.71 元，19 年PE 28 倍，下调至“中性”评级。 风险提示：终端零售疲软；线下渠道拓展、国际品牌代理不及预期。 |
