中航电子：托管航电板块 航电龙头地位稳固
中航电子 600372 研究机构：东兴证券 分析师：刘斐，赵炳楠 撰写日期：2014-07-18
关注1：航电领域的龙头地位稳固
公司是国内航空电子设备的主要生产商，依托实际控股人中航工业集团的技术和资源优势，在航电领域处于垄断地位，航电产品广泛应用于各类国产机型，并占有极高的比例。由于航电行业具有较高的资金壁垒和技术壁垒，国内其他企业一般只做一些航空产品的配套件，规模很小，很难与公司形成竞争。
关注2：受益于航空产业的快速发展，航电业务稳步增长。
航电业务是公司的主要业务，2013 年航空产品的收入占比达到80％ 左右。公司的航电产品主要为各类国产机型进行配套，订单主要来源于国内各大主机厂。飞机领域向来有“一代平台，几代航电”的说法，随着电子技术的发展，航电产品的更新换代正逐渐提速，航电产品成本占整机成本的比例也越来越高。据统计，目前在先进战斗机上航电系统成本已占到40％左右，对于电子战飞机、预警机等甚至高达50％。www.eweb.net.cn
我们认为，公司将充分受益于我国航空产业的飞速发展，航电业务的增长主要来源于新机型的增加以及老机型航电产品的更新换代。另外，未来我国低空空域开放以及国产大飞机项目的投产，也将进一步增加公司航电产品的市场空间。预计公司航电业务的增速将高于我国航天产业增速，未来十年复合增速有望超过20％。
关注3：民品业务和非航空防务业务的发展空间充满想象
按照公司战略规划，未来航空军品、民品、非航空防务的占比将达到3:4：3。按照2013 年航空军品占比80％计算，未来民品和非航空防务的增幅将达到9 倍以上。当前，公司在民品业务方面主要是依托电子技术的拓展，我们预计未来也可能会采取外延式收购的方式；在非航空防务方面主要是向航天、船舶等领域拓展军品业务。当前，公司成立了创新基金和商业创新平台，用于引导和支持子公司的创新业务，预计民品和非航空防务将成为未来几年公司业绩新的增长点。
关注4：托管航电系统公司，未来整体注入可期
2014 年6 月，中航工业集团将航电系统公司100％股权委托公司管理，托管资产中包括了5 家研究所（自控所、计算所、上电所、雷电院、电光所），在整个军工行业是首次。我们认为托管后影响主要有两方面：1） 托管费用不超过航电系统公司营业收入的5‰，按2013 年收入149 亿计算，将为公司带来约7450 万元的托管费；2）公司将对托管的航电系统公司的生产经营具有充分的决策权，意味着将整个航电板块纳入了上市公司的管理范畴，我们认为，此次托管为将来航电板块的整体上市做好了准备。2013 年，航电系统公司收入149 亿元，净利润13.6 亿元，分别相当于公司的2.5 倍和2.2 倍。如果未来航电板块实现整体注入，公司市值预计将增加一倍以上。
结论：
公司是我国航空电子领域的龙头企业，依托实际控股人中航工业集团的技术和资源优势，处于行业垄断地位。公司以航电业务为主，2013 年占比达80％，航电业务将充分受益于我国航空产业的飞速发展，国产新机型的增加和航电产品的更新换代将成为公司航电业务的主要增长点，未来低空空域开放以及国产大飞机的投产将打开公司新的增长空间。民品和非航空防务将是未来公司主要的业务拓展方面，为了达到公司“343”的战略目标，民品和非航空防务将在现有基础上增加9 倍以上，增长空间巨大。中航工业集团将航电系统公司100％ 股权委托公司管理，是军工行业内首次将研究所资产托管于上市公司，一方面有望为公司带来约7450 万元的托管费，另一方面也在为航电板块的整体上市做准备。
我们看好公司航电业务的发展以及航电板块整体注入的前景，预计公司2014-2016 年每股收益为0.39 元、0.53 元和0.62 元，对应PE 为57 倍、42 倍和35 倍。首次关注给予“推荐”评级。
风险提示：
军工研究所改制可能不达预期，影响航电板块整体注入进度。
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